“公募”REITs, 谁说信托不能玩?
2021-05-24 08:32:44 来源: 财经新闻网
原标题：“公募”REITs， 谁说信托不能玩？ 来源：资管云
图片来源：视觉中国一、 首批产品类型丰富、项目稳健
自2020年4月中国证监会与国家发展改革委正式启动基础设施公募REITs试点以来，进展喜人。5月17日晚，沪、深两市首批9只公募REITs正式获证监会批复，5月19日，这些产品就发布了询价公告、招募说明书、基金产品资料概要、基金合同和基金托管协议。
深交所首批4单基础设施公募REITs项目分别为中航首钢生物质封闭式基础设施证券投资基金、博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投资基金、平安广州交投广河高速公路封闭式基础设施证券投资基金和红土创新盐田港仓储物流封闭式基础设施证券投资基金，预计募集规模合计近140亿元。
首批基础设施项目均位于京津冀和粤港澳两大一体化发展重点区域，项目类型包括垃圾处理及生物质发电、产业园区、收费公路和仓储物流等主流基础设施领域，原始权益人回收资金投向强增量补短板领域，是资本市场积极服务国家战略和实体经济发展的重要举措。
上交所本次获批的5单项目分别为华安张江光大园封闭式基础设施证券投资基金、浙商证券沪杭甬杭徽高速封闭式基础设施证券投资基金、富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金、东吴苏州工业园区产业园封闭式基础设施证券投资基金和中金普洛斯仓储物流封闭式基础设施证券投资基金。
首批项目涵盖收费公路、产业园、仓储物流和污水处理四大主流基础设施类型，覆盖京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区、长江三角洲等重点区域，优先支持基础设施补短板行业及高科技、特色产业园区等，聚焦优质资产，创新规范并举，具有良好的示范效应。
总的来看，目前已获审核通过的9单产品在底层资产质量、业态分布和区域分布等方面都极具代表性。一是类型较为丰富，涉及高速公路、仓储物流、产业园区、水务等多个领域；二是项目股东方多为大型央企、国企或者大型龙头民企，具有稳健的经营能力和资本实力；三是项目多位于国家重点战略发展区域，覆盖京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区、长江三角洲等重点区域，支持国家重点发展。
二、信托公司如何分一杯羹？
在现行的监管框架下，公募REITs的发行、销售由基金公司主导，大部分监管文件均围绕基金公司的行为展开，信托公司开展公募REITs业务的空间相对较小。但信托公司可利用其既有优势从多方面开展基础设施公募REITs业务。
（一）参考类REITs模式参与到公募REITs交易结构中
在讨论信托公司的参与角色之前，我们先来了解一下基础设施公募REITs的基本交易结构。根据《基础设施基金指引》，“基金通过基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司全部股权”。因此，公募REITs必须的基本结构为3层，即“公募基金+资产支持证券+项目公司”。
在公募REITs试点之前，我国已经具备丰富的类REITs产品发行经验。在类REITs的交易结构中，通过“资产支持证券+私募基金”控制项目公司是比较常见的做法。在《基础设施基金指引》中，并没有提及私募基金作为必要的一层特殊目的载体加入进来，但也未明确禁止私募基金加入交易结构。
信托计划可以发挥的作用与私募基金类似，即构建控制项目公司的“股加债”结构。为什么需要这样一个结构？如果原始权益人持有项目公司100%股权，根据《公司法》规定，所有的收益都要以分红的形式分上去，那么就需要先税后分，自然就会有大量资金损耗。所以我们常用的一种手段，就是再加一层债，将100%的股权结构划分成一部分是股权，一部分是股东借款。在这样一种股加债的结构下，项目公司的可分配收益，就可以以偿还股东借款利息的方式往上分了。简单对比一下差距，如果用分红的方式，需缴纳25%的所得税，然而用利息的方式分往上分是3%的利息增值税，省了22%，这就是股债结构的意义。
这个股债结构存在的意义，就是现在信托公司的业务机会。原来私募基金可以发放股东借款，但这种方式部分律师事务所并不认可，所以最简单的方式就是发放信托贷款，由于信托计划具有放贷资质，相较私募基金在合规性上更具有优势。因此，信托加入公募REITs交易结构的基本方案为，“公募基金+资产支持证券+信托计划+项目公司”。
（二）直接做计划管理人
再增加1层特殊目的载体将使公募REITs的交易结构更加复杂，那么信托直接参与到公募REITs的交易结构中来，是否可行？从可操作性的角度，信托计划直接加入公募REITs的交易结构，意味着交易结构中的资产支持证券由信托公司设立，也就是说由信托公司来担任资产支持证券的管理人，整体来看有一定的可能性，但也有较大困难。
信托公司直接作为计划管理人加入公募REITs交易结构，需要满足2大条件。一是信托公司应获得交易所资产支持专项计划管理人试点资格，目前仅有中信信托、华能贵诚信托2家公司获得；二是应满足公募基金管理人与信托公司属于同一实际控制人。
对于第一项条件，由于信托作为特殊目的载体具有独特的资产隔离优势，另外在协会和银行间市场，信托公司相比大部分券商已经具备了相对丰富的经验，后续在交易所的监管制度方面做一些流程性、合规性的学习，信托公司还是可以比较快地适应交易所企业ABS业务，进而拓展业务，预计未来将会有更多的信托公司在该项试点资格上取得突破。
第二项条件也有一定的可操作性。比如已经获得专项计划管理人试点资格的中信信托，属于中信集团，而中信集团下属公司中信证券控制华夏基金，二者属于同一控制关系，除此之外，中信信托还直接控股中信保诚基金，那么中信信托就可以直接作为华夏基金或中信保诚基金管理的公募REITs的计划管理人。
总的来说，虽然目前拥有交易所资产支持证券管理人资质的信托公司仅2家，短期内难以成为行业普遍可行的方式，仍需更多政策支持。但作为一种远期设想，是具备实现的可能的，若信托公司在交易所ABS管理人资质上能取得更多突破，不仅能更深入地参与公募REITs，还能为行业转型发展增添新动能。
（三）资产提供方：深入挖掘城投公司优质资产
基础设施公募REITs的核心还是在于优质基础资产的挖掘，目前试点优先支持仓储物流、 交通、污染治理、市政工程等基础设施补短板行业项目。信托公司更贴近资产，可以利用长期以来在市政公共事业和基础设施投融资业务上的资源积累，帮助原始权益人挖掘和组织优质基础资产。尤其是一些和信托公司保持长期合作关系的城投公司，信托公司对其已经非常了解，可在之前合作的基础上挖掘城投公司可证券化的优质资产，比如一些重点开发区核心区域的公路，一些一线城市的水电气热等，这种资产收益是可观的，比较适合作为基础设施公募REITs的基础资产。
另外，部分信托公司的股东是产业类集团的，可以发挥母子公司协同作用，在特定的基础设施领域形成优势。信托公司作为资产提供方，有助于进一步积累公募REITs实践经验，为后续直接参与公募REITs发行奠定基础。
（四）协助管理运营基础资产
公募基金管理人现有的投研及管理体系都是基于标品投资建立的，在股票、债券等标准化资产的投研方面更具优势，对于基础设施项目的管理经验相对欠缺。因此《基础设施基金指引》允许基金管理人设立专门子公司承担基础设施项目运营管理职责，也可以委托符合条件的外部管理机构负责部分运营管理职责。
目前外部管理机构多是由原始权益人担任。原因很简单，对于资产原持有方来说，你又没有我懂，凭什么我的资产交给你公募基金来管理？所以最后调和出来的一个结果就是外部管理机构通常由资产原持有方来担任，它是由公募基金管理人来聘用的，且不能被基金管理人随意罢免。所以这个结构一方面是为了综合公募基金管理人的管理短板，另外一方面也是为了把原始权益人的运营职能纳入到整个REITs管理框架下。
既然是基于这样的目的，那么信托公司如果具备丰富的基础设施项目运营管理经验，同时配备充足的具有基础设施项目运营经验的专业人员，可以尝试作为受托第三方参与公募REITs项目运营管理，充分调用信托公司原有的“类REITs”管理经验，发挥其在另类资产的管理特别是资产尽调、风险评估等方面的能力。
（五）投资人
《基础设施基金指引》明确，“网下投资者为证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者、商业银行及其理财子公司、符合规定的私募基金管理人以及其他中国证监会认可的专业机构投资者”。可见在法律层面信托具备成为公募REITs投资人的资质。
当然，公募REITs也是非常具备投资价值的产品类型。公募REITs需要将每年盈利的90%以上以现金红利的方式分配，就是说赚了钱要分给投资人，而不能留存下来再做其他投资。加之投资的项目是不动产，每年可收取租金、收费等，产生稳定的收益，那么投资人每年也会取得稳定的分红收益。
而且公募REITs基金几乎须完全投资于特定的实体资产组合，更具有稳定性。基础设施公募REITs投资的是交通运输类、市政工程类项目，涉及民生，可以产生稳定的现金收入。除此之外，项目覆盖京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区、长江三角洲等重点区域，这些区域要么是国内经济繁荣发展较快，要么是国家战略层面确定的重点支持地区，产品安全性较高。
事在人为。信托公司若是想在公募REITs领域分一杯羹，总要先举起勺子尝一口，才知咸淡。
责任编辑：郭建